Changement de politique monétaire et marché de l’investissement en immobilier d’entreprise

Comment le marché de l’investissement en immobilier d’entreprise en France peut-il réagir ? Depuis juillet, la BCE a décidé de relever ses principaux taux directeurs, comme en juillet 2008. Regards croisés entre ces deux époques.

Que s’est-il passé en juillet 2008, avant la chute de Lehman Brothers ?

En juillet 2008 la BCE décide de relever ses principaux taux directeurs pour contrer une surchauffe de l’économie caractérisée par une inflation alors jugée forte en zone euro : 4,00 % en juin 2008. Ainsi, le taux de refinancement passe de 4,00 % à 4,25 %.

En septembre 2008, la chute de Lehman Brothers entraîne une crise financière sans précédent depuis 1929. Le marché interbancaire se crispe, tandis que les agents économiques et notamment les investisseurs et entreprises n’ont plus accès au financement bancaire, en raison de la crise de liquidités qui sévit. Il s’ensuit une action massive des banques centrales sauver le système bancaire et relancer l’économie : huit mois plus tard, le taux de refinancement de la BCE enregistre des baisses successives de 325 points de base et atteint 1,00 % en mai 2009. La forte inflation qui caractérisait l’économie européenne pré-crise laisse place à une dynamique déflationniste (-0,6 % en juillet 2009).

Après une courte période de latence, les principaux indicateurs du marché en immobilier d’entreprise réagissent. Le taux de capitalisation prime bureaux de Paris QCA s’ajuste fin 2008 et connait une décompression de 40 points de base faisant suite aux ajustements de l’indice obligataire de référence, l’OAT 10 ans qui, après s’être approché des 5,00 % en juillet 2008, passe inévitablement au-dessus de la courbe du taux de rendement prime bureaux parisien. Cette anomalie, caractérisée par une prime de risque négative de l’immobilier, ne pouvait pas durer. Mais le catalyseur de l’ajustement du marché de l’investissement a bien été le déclenchement de la crise financière et l’assèchement du financement.

Courant 2009, le taux de capitalisation prime bureaux de Paris QCA enregistre une nouvelle décompression de 175 points de base et se positionne à 5,75 %. En pleine crise de confiance, les investisseurs actifs sur ce segment réclament une prime de 225 points de base par rapport au placement sans risque, l’OAT 10 ans.

Le loyer prime du quartier central des affaires parisien s’ajuste également dès 2008 de l’ordre de -5,00 %. À l’instar du taux de rendement prime, ce n’est qu’en 2009 qu’ont lieu les répercussions les plus fortes sur le marché locatif, avec un ajustement du loyer prime passant sous la barre des 700 €/m²/an (-14 %). En cause : la récession de l’économie, la dégradation des marges des entreprises et la très faible visibilité sur leurs carnets de commande. Par conséquent, rares à l’époque sont les entreprises en capacité de payer des loyers prime.

Que se passe-t-il aujourd’hui ?

Comme la FED, la BCE décide en juillet 2022 de relever ses taux directeurs pour lutter contre l’inflation. Ainsi depuis début novembre, le taux de refinancement, nul depuis plusieurs années, affiche 2,00 %. Cette tendance devrait se poursuivre d’ici la fin d’année avec une probable nouvelle hausse de 75 points de base.

Ce mécanisme rappelle bien évidemment juillet 2008 mais le contexte géopolitique et économique demeure bien différent. Les pénuries, causées par les désordres du commerce international et confinements liés au Covid-19, puis la reprise économique mondiale et enfin la guerre en Ukraine couplée à la crise énergétique sont des évènements inédits pour l’économie mondiale. Cette multiplicité de foyers d’inflation s’est conjuguée à une politique monétaire longtemps restée accommodante pour ne passer casser la croissance. Changement d’ambiance : la BCE semble désormais déterminée à contenir l’inflation, y compris si cela entraîne un ralentissement économique, voire une récession. Avec une inflation qui atteindra 8,5 % en zone euro fin 2022, et attendue à 6,1 % en 2023, la marge de progression des taux directeurs reste importante…

Comme en 2008, le marché de l’investissement en immobilier d’entreprise fait pour le moment preuve d’inertie : le taux de rendement prime bureaux connait une légère décompression de 30 points de base. Près de 20 milliards d’euros ont été investis durant les 9 premiers mois de l’année, une hausse de +34 % en un an grâce aux opérations initiées en début d’année. Le durcissement des conditions de financement, qui freine l’effet de levier, se conjugue désormais à la dégradation sensible de la prime de risque de l’immobilier qui guide les grands gestionnaires d’actifs. Les acteurs de la place s’accordent pour dire qu’un ajustement est nécessaire, mais la patience étant l’art d’espérer, l’attentisme prévaut aujourd’hui sur le marché de l’investissement. De quoi faire les affaires des investisseurs full equity, qui seront présents demain pour donner vie au mythe « the winner-takes-all ».

Du côté du marché locatif, le loyer prime bureaux reste encore à des niveaux élevés. La transmission du ralentissement économique au marché va sûrement prendre du temps et pourrait se matérialiser en 2023 : la baisse actée au 3ème trimestre 2022 des loyers moyens neufs à Paris QCA est peut-être un signe annonciateur. Toutefois, la prudence reste de mise : l’économie mondiale n’est pas à l’abri d’une bonne nouvelle si la guerre en Ukraine devait s’arrêter demain.